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Markets Now – Lundi 7 septembre

Ce fut probablement un bon matin pour les gens qui aiment parler des protocoles des traités commerciaux internationaux et des mécanismes de la couverture gamma du marché des options. Aucune des deux histoires n’est visible sur les tableaux de bord de mi-session, cependant, où les volumes sont maigres en raison de la fête du travail aux États-Unis et les stocks sont en hausse sans raison particulière:

Nous allons commencer à la place avec The Hut Group. Vous vous souvenez de Hut, non? C’est le détaillant en ligne multiligne commercialisé par les affiliés et le vendeur de boissons protéinées commercialisées par les affiliés et fabricant de cosmétiques commercialisés par les affiliés qui possède également des hôtels et des avions affrétés, héberge des sites Web et construit des entrepôts et fabrique du savon et fait du travail d’agence de publicité et dirige des studios photo à Londres, Manchester, Leeds, Portugal, Utah, Warrington et Macclesfield. Le FT de samedi avait un profil intéressant, si vous avez besoin d’un rappel.

Il y a certaines choses à propos de Hut qui semblent un peu peu orthodoxes. Pourquoi, par exemple, Dominic Murphy est-il classé parmi ses deux administrateurs non exécutifs indépendants? M. Murphy a négocié l’accord de KKR pour acheter 20% de Hut en 2014 et détient une participation personnelle importante dans l’entreprise, il est donc difficile de le voir comme complètement indépendant de la direction. Il en va de même pour les deux autres non-cadres, Edward Koopman de Sofina et Iain McDonald de Belerion Capital, étant donné que leurs entreprises sont toutes deux des investisseurs à long terme. M. Murphy (nommé en 2014) et M. McDonald (nommé en 2010) ont déjà dépassé la durée de leur accueil selon le Financial Reporting Council, qui n’aime pas que les non-exécutifs durent plus de six ans. Ensuite, il y a Zillah Byng-Thorne, la directrice indépendante senior, qui a été conseillère de l’entreprise pendant quatre ans avant de rejoindre son conseil d’administration en 2018. Rien de tout cela ne semble conforme à l’esprit du code combiné.

Une autre question concerne la structure du groupe, la question étant: wtf? Le directeur financier de Hut, John Gallemore, a plus de 80 sociétés répertoriées sous son nom à Companies House dans trois listes distinctes. Les mandats d’administrateur détenus par Matthew Moulding, PDG de Hut et actionnaire privilégié, apparaissent également à trois endroits différents et il y a pas mal d’erreurs apparentes, comme dans The Hut Management Company Limited, où M. Gallemore est à la fois actif et démissionnaire. Companies House est souvent un peu en désordre, il y a donc toutes les chances que Hut soit irréprochable ici. Cependant, étant donné que le plan d’introduction de Hut implique que M. Moulding se sépare de son portefeuille immobilier – les bureaux et les entrepôts ainsi que les hôtels – puis les loue à l’entreprise, il serait pratique d’avoir une vue claire de qui possède actuellement quoi .

Une autre question concerne M. Moulding lui-même. De nombreuses photos ont récemment disparu de son compte Instagram. Ceux qui ne sont plus visibles incluent celui que nous avons utilisé il y a quelques semaines de M. Moulding partageant un jéroboam de Dom Pérignon avec des amis et / ou des administrateurs non exécutifs. Plusieurs de M. Moulding bénéficient également du mentorat de l’investisseur Sir Tom Hunter chez Blue Marlin Ibiza, ce qui signifie que nous n’avons que des versions en cache basse résolution comme celle-ci:

© @ Matthew_Moulding / Instagram

Si quelqu’un est en mesure de réunir M. Moulding avec ses photos de vacances, veuillez nous contacter via les itinéraires habituels.

Dans les déménageurs, FirstGroup a augmenté de plus de 20% au pixel après que le Sunday Telegraph ait signalé une «mêlée d’acheteurs» pour ses activités d’étudiants et de transit aux États-Unis, que la société de bus a mis en vente en mars. Il indique également que Coast Capital Management, le plus grand actionnaire de FirstGroup, prévoit de voter contre la réélection du conseil d’administration lors de l’AGA de ce mois-ci en guise de protestation symbolique.

Le Sunday Telegraph a appris que le propriétaire de Canary Wharf, Brookfield, Apollo Global Management et KKR faisaient partie d’une multitude de prétendants potentiels pour FirstStudent et First Transit.

Des sources ont déclaré que les conseillers financiers de FirstGroup avaient relancé un processus de vente au cours des dernières semaines et suscité un intérêt significatif en private equity.

I Squared Capital, propriétaire d’Energia, l’une des deux principales sociétés énergétiques d’Irlande, aurait également enregistré un intérêt

Le SunTel cite des analystes comme évaluant les deux entreprises américaines en mars à 4 milliards de dollars (3 milliards de livres sterling) contre une capitalisation boursière réelle sur FirstGroup de 600 millions de livres sterling. RBC affirme qu’il s’agissait d’un EBITDA de 2 milliards de livres sterling ou 5x EV / 2021E, qui se situe au bas de la fourchette historique de fusions-acquisitions de 5-8x EV / EBITDA. La structure du capital confond cependant beaucoup la situation, car FirstGroup a 1,3 milliard de livres de dette nette et 2,4 milliards de livres environ de baux capitalisés principalement liés à sa division ferroviaire britannique. Voici un SOTP de Cazenove:

L’avenir est sur une autre mise à jour commerciale brève et défiant les shorts. Les résultats annuels à fin septembre de l’éditeur du magazine seront «nettement en avance sur les attentes actuelles du marché» avec une «forte conversion de trésorerie». Ils augmentent également l’objectif de synergie de TI Media à 20 millions de livres sterling contre 15 millions de livres sterling d’ici la fin 2021. Voici Barclays:

En termes d’anticipations actuelles du marché, le bénéfice d’exploitation ajusté qu’ils pointent est de 78,2 à 83,2 M £ avec une moyenne entre 80 M £ et 81 M £. Il est impossible d’être précis mais nous pensons qu’en général, lorsque les entreprises se réfèrent à «matériellement en avance», elles font référence à environ 10%. Si le bénéfice d’exploitation ajusté était en avance de 10% et que tous les autres facteurs restaient inchangés, cela impliquerait un BPA ajusté de 10 à 11% plus élevé.

Sur la dette nette à la fin de l’exercice 20, Barclays modélise 80 M £ et le consensus médian de Bloomberg est de 79 M £. Nous ne pensons pas que la direction aurait évoqué une «forte conversion de trésorerie» et mis l’accent sur la livraison si le rythme du P&L ne se répercutait pas bien sur les flux de trésorerie, nous pensons donc que le commentaire suggère que le nombre d’endettement net devrait diminuer. Ceci est rassurant étant donné les points d’interrogation du marché sur certains domaines de la comptabilité, à la suite d’une note vendeur à découvert l’année dernière. Dans une situation comme celle-ci, le marché est extrêmement sensible au cash et donc ces commentaires sont rassurants.

Concernant les synergies de TI Media, un bénéfice supplémentaire de 5 millions de livres sterling provenant des synergies ajouterait mécaniquement 5% à notre résultat opérationnel ajusté FY21 et à notre BPA ajusté.

La direction ne fait aucun autre commentaire sur FY21 à ce stade, ce qui n’est pas surprenant étant donné qu’il y a une incertitude macro-économique significative aux États-Unis et au Royaume-Uni sur l’année jusqu’en septembre 2021 et ils attendront très probablement les résultats de l’exercice le 2 décembre avant de faire commentaires sur les progrès probables des revenus cette année-là.

Dans l’ensemble, Future continue de réaliser des progrès meilleurs que prévu et nous pensons que cela peut continuer avec le temps. Au fur et à mesure que le groupe se nourrit rapidement, nous pensons que le marché commencera à se concentrer sur la perspective de nouvelles acquisitions qui pourraient être particulièrement relutives pour le BPA, sur la base de ce qui a été réalisé jusqu’à présent.

La mise à jour préalable à la fermeture d’AB Foods est très bien. Le débit consensuel pour 2020 augmente d’environ 3% à 990 millions de livres sterling, les gains étant également répartis entre Primark, les produits d’épicerie et les ingrédients. Le Credit Suisse peut vous en dire plus:

Les ventes de Primark 4Q LFL ont été globalement conformes à nos prévisions de -15%, le Royaume-Uni (-12%) étant plus fort que prévu et l’Europe (-17%) en baisse, principalement en raison de la faiblesse du marché espagnol. Ailleurs, ABF a enregistré un solide EBIT 2H et FY pour toutes les autres divisions sera plus fort que prévu, conduisant à une trésorerie nette FY de 1,3 milliard de livres sterling, nettement meilleure que prévu. Nous augmentons le BPA de l’exercice de 1% et laissons notre prix cible de 25,3 £ inchangé. Sur 16x 2021 PER, nous pensons que les actions ABF sont considérablement sous-évaluées, en particulier par rapport aux pairs de Primark dans le secteur de l’habillement, et réitérons notre note de surperformance.

La LFL britannique -12% de Primark depuis la réouverture des magasins montre que l’entreprise prend des parts malgré le manque de vente en ligne, et la surperformance par rapport aux ventes dans les grandes rues (ventes de mode des magasins BDO -45% depuis la réouverture) est remarquable, montrant le caractère unique appel de Primark. Hors 4 magasins du centre-ville, la LFL britannique aurait été de -5%. La performance en Europe (LFL -17% est plus faible que prévu, principalement en raison de l’Iberia (28% de l’espace de vente au détail en Europe) et des grands magasins du centre-ville, tandis que les États-Unis sont de -9%. Avec des stocks plus serrés que prévu, l’EBIT FY est devrait se situer dans le haut de la fourchette guidée de 300 à 350 millions de livres sterling (IFRS 16), soit 6,1% du chiffre d’affaires et nous maintenons notre prévision de 8,8% pour 20/21, aidés par un sourcing moins cher en USD. 0,6 million de pieds carrés (+ 3,6%) avec 0,7 million (+ 4,3%) et 14 nouveaux magasins prévus pour 20/21 faisant de Primark l’un des rares grands détaillants de vêtements avec un potentiel de croissance important de l’espace MT sur la plupart de ses marchés.

Ailleurs, 2H a été plus fort que prévu avec les bénéfices du sucre, de l’épicerie, de l’agriculture et des ingrédients en hausse sur un an (CSe + 25% sur un an). L’épicerie a globalement bénéficié d’une meilleure alimentation à la maison grâce à Covid, mais les taux de croissance sous-jacents sont robustes et Illovo a connu une année particulièrement difficile. Dans l’ensemble, nous nous attendrions toujours à une croissance modeste des entreprises non-Primark, y compris Sugar, l’année prochaine. Nous prévoyons maintenant un PBT de 0,9 milliard de livres sterling (-36% sur un an) pour 19/20, suivi de 1,3 milliard de livres et de 1,6 milliard de livres au cours des deux prochaines années alors que Primark se rétablit. Nous estimons que Primark est actualisé à 5,7 milliards de livres sterling, 10x 12m FWD EBIT inférieur à la moitié de celui d’Inditex et H&M, malgré des perspectives de croissance supérieures.

En revanche, Panmure Gordon est prêt à «retenir» Derwent London:

La période qui a suivi le référendum sur l’UE a été une période d’incertitude pour le marché des bureaux de Londres, les valeurs et les loyers évoluant latéralement. En conséquence, les REIT du bureau de Londres se sont négociés avec une décote de 20 à 30% par rapport à la valeur liquidative, le manque de visibilité ou tout signe de croissance décourageant les investisseurs. Cependant, à la fin de 2019, après les élections générales, on avait l’impression qu’il y avait une voie claire vers la croissance et les actions (y compris Derwent) sont passées à une prime à la valeur liquidative par anticipation. Cet optimisme s’est interrompu après le COVID-19 et, bien que nous ayons souligné dans notre note de mai les préoccupations concernant l’impact d’une retombée économique plus large sur le marché des bureaux de Londres, il apparaît quatre mois plus tard qu’un changement structurel dans notre les travaux pourraient avoir un impact plus important à moyen terme. Le résultat net, quelle qu’en soit l’issue, est un retour à l’incertitude et une décote par rapport à la VNI. Par conséquent, alors que nous continuons de croire que Derwent London semble attractif avec une décote de 29% par rapport à la valeur liquidative, jusqu’à ce que les perspectives soient plus claires, nous voyons les actions évoluer latéralement et passer de Buy à Hold ajustant notre cours cible à 2886p (remise de 20% au courant + 1 NAV) de 3556p.

Et Barclays devient positif sur Swedish Match, le créateur de films à priser:

ZYN FY20 canettes à 123mn et FY21 à 195mn: Malgré les contraintes de capacité en FY20, ZYN a augmenté ses volumes américains à ~ 6mn can / qtr. ZYN est actuellement distribué dans 90 000 magasins sur plus de 150 000 magasins. L’extension de capacité devant être achevée dans les deux prochains mois, nous pensons que la croissance peut s’accélérer avec une distribution supplémentaire. Nous avons respectivement 4% et 8% d’avance sur le BPA consensuel FY20 et FY21, même après avoir pris en compte les mouvements de change défavorables et une interdiction de la saveur californienne.Au cours de la prochaine décennie, ZYN US peut augmenter son EBIT à 25% par an. Nous passons à OW et augmentons notre targetto SEK 800.

Interdiction des arômes en Californie adoptée: le 28 août 2020, la Californie a adopté la loi SB 793, interdisant les produits du tabac aromatisés à partir du 1er janvier 2021, la Californie représente 7% du volume de tabac américain. Nous incluons un impact négatif de 7% dans les prévisions de volume de ZYN pour 2021, mais nous sommes toujours en avance sur le consensus. La situation au niveau fédéral avec HR 2339 est compliquée. Pour qu’un projet de loi sur l’interdiction des arômes devienne loi, nous aurons besoin (a) d’un balayage démocratique, (b) d’un changement dans le processus d’obstruction au Sénat et (c) du tabac pour être une priorité élevée pour les démocrates, ce qui n’est pas actuellement , avec la réponse au COVID-19, les soins de santé, la politique étrangère, en particulier la Chine, et le taux d’imposition fédéral, etc. changent beaucoup à l’avance, à notre avis.

La réglementation est un risque et une opportunité pour ZYN: Il y a trois questions essentielles lors de l’évaluation des interdictions d’arômes: 1) Cela change-t-il le taux de croissance de la demande des consommateurs? Une interdiction de saveur réduit la croissance de ZYN, mais pas nécessairement sa base de consommateurs existante. 2) Est-ce que cela modifie la structure de l’industrie? Une interdiction de saveur créerait un duopole comme seulement ZYN et ainsi de suite! avoir des produits sans saveur. 3) Comment les catégories concurrentes sont-elles impactées? La date limite de l’e-cig PMTA est le 9 septembre. Les cigarettes électroniques à réservoir ouvert représentent 5% du volume de nicotine aux États-Unis, vendues en grande partie en arômes, et connaissent une dislocation importante alors que les fabricants ont du mal à déposer le PMTA. La voie orale moderne ne représente toujours que 1% du volume de nicotine aux États-Unis. Tout consommateur passant de l’e-cig à réservoir ouvert à l’oral moderne créerait un vent arrière majeur pour ZYN.Key risques: (a) ZYN pénètre dans la démographie des premiers utilisateurs, puis heurte un mur de briques, tout comme IQOS l’a fait au Japon en 2018.

Des mises à jour pourraient suivre, influencé ou non par les demandes et les plaintes dans la zone de commentaires.

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